到目前為止，所有涉足人工智能領域的公司，都隨著技術紅利收獲了上漲，但絕大多數停留在估值層面的上漲，只有極少公司已經從AI浪潮中盈利。

英偉達明顯是這部分少數群體之一，它成功平衡了人工智能成本并創(chuàng)造了大量利潤。但另一家芯片公司的近期表現(xiàn)也正引起市場注意，被認為是具有和英偉達同等確定性的AI時代賣鏟人——Marvell。

二級市場上，去年5月以來，Marvell股價從40美元低點一路上漲至80美元左右，實現(xiàn)翻番。而更重要的是，今年前兩個季度的財務指標展現(xiàn)出了Marvell受益于AI的強大增長勢頭，同時未來指引同樣強勁。

8月底公布的2025財年二季度財報顯示，Marvell的數據中心業(yè)務營收8.81億美元，同比增長高達92%，環(huán)比增長8%，該板塊在第一季度更是錄得同比1.87倍的高速增長。針對第三季度，公司預計數據中心營收仍將環(huán)比增長10%左右。

整體來看，雖然Marvell的其他幾塊傳統(tǒng)業(yè)務處在下滑態(tài)勢，但數據中心業(yè)務增長具有高確定性。需求側，下游各公司仍在不斷加注數據中心的投資，比如近期微軟和貝萊德合創(chuàng)了300億美元基金以投資建設數據中心。

01.跟著英偉達吃肉

Marvell增長的確定性和英偉達息息相關。

在生成式AI帶動的大量芯片需求中，英偉達高性能GPU受到追捧，而GPU和光模塊之間存在強綁定關系，因此光模塊產業(yè)鏈的業(yè)績走勢和英偉達高度相似。

不只是做上游光電芯片的Marvell，諸如國內主要做光模塊組裝的三大廠商也分享到了紅利。

從光模塊產業(yè)鏈環(huán)節(jié)來看，上游包括光芯片制造商和光器件供應商，比如Marvell，中游環(huán)節(jié)包括光模塊制造商、光通信芯片制造商以及光通信設備供應商，負責組裝完整光模塊，并開發(fā)與之配套的驅動電路和控制系統(tǒng)，比如國內的天孚通信、中際旭創(chuàng)和新易盛，下游則是各云計算企業(yè)、電信運營商和互聯(lián)網企業(yè)。

今年第一季度，市場研究機構Omdia曾表示，隨著云計算廠商資本支出不斷攀升，數通光模塊市場連續(xù)四個季度增長，年化收入所占光模塊市場的比例從2023年的46.1%大幅增長到2024年第一季度的53.7%。

通信業(yè)專家項立剛向36氪表示，通信系統(tǒng)基礎的傳輸接口需要光模塊，這是光模塊市場穩(wěn)定的大前提，在此基礎上，近期智算中心的建設又給光模塊帶來增量市場。

根據天風證券研報，光模塊中實現(xiàn)光電轉換作用的核心部件是光電芯片，成本占比上，光芯片通常占光模塊成本的40%至60%，電芯片占10%至30%之間。

從Marvell財報來看，雖然2025財年二季度整體營收12.7億美元，同比仍下滑5%，上一季度總營收也同比下降。

但更多有力證據讓市場相信，Marvell在接下來的幾個季度指引強勁，數據中心業(yè)務為迎接AI的升級周期做好了準備，并能夠彌補傳統(tǒng)業(yè)務的下滑。

首先是需求側的確定性，這在Marvell的訂單中已經有所體現(xiàn)。在2025財年二季度，Marvell的800G PAM產品和400ZR數據中心互連產品訂單量穩(wěn)定，并且公司將提高800G DSP的產量。

此外，Marvell將在2025財年下半年提高其1.6T PAM4 DSP的產量，新一代產品將推動更快的增長軌跡。

其次利潤率方面，根據Marvell管理層對2025年三季度的指引，盡管公司預計調整后運營支出將環(huán)比增長2%，但收入預計環(huán)比增長14%。

對于AI可能帶來的收入，Marvell高管做出了十分樂觀和大膽的預測。在4 月份的 AI Era 活動上，Marvell表示其 2023 財年的 AI 連接銷售額約為2億美元，2024 財年的這一數字超過 5.5 億美元。在當前2025財年，Marvell 預計其連接和定制計算業(yè)務的總銷售額將超過 15 億美元，并預計AI將在 2026 財年推動銷售額突破 25 億美元。

02.并購轉型

實際上，DPU的流行不過是近幾年的事情。

2019年，英偉達豪擲69億美元收購了以色列DPU芯片制造商Mellanox。重新包裝DPU概念后，英偉達在第二年推出了自家的DPU產品，這之后DPU概念一炮而紅，數據芯片才開始真正獲得重視。

當時英偉達CEO黃仁勛斷言，DPU將成為未來計算的三大支柱之一，未來數據中心標配是CPU+DPU+GPU，CPU用于通用計算、GPU用于加速計算、DPU進行數據處理。

在DPU流行之前，行業(yè)里解決節(jié)點間流量問題的最簡單方式，是增加網卡的處理能力。Mellanox也曾布局網卡，但由于戰(zhàn)略能力不足，錯失了進一步發(fā)展的機會，最終被英偉達收購，而另一家早早布局網卡的企業(yè)Xilinx則在2022年被AMD收入囊中。

與此同時，做存儲起家的Marvell也是通過一系列并購，才拿到AI時代的船票，以實現(xiàn)向通信基礎設施和高性能計算市場轉型。

2016年Marvell更換管理層，兩年后Marvell便以60億美元收購了Cavium，布局DPU業(yè)務。

隨后2020年至2021年，Marvell再次進行了兩次收購，分別是Inphi和Innovium，前者帶來了DSP和光學模塊業(yè)務。在收購了這兩家公司之后，Marvell 不僅有能力開發(fā)用于超大規(guī)模數據中心的交換機等產品，也完善了數據中心和5G互連業(yè)務。

隨著接連的“大魚吃小魚”吞并案例，通信行業(yè)巨頭割據局面逐漸穩(wěn)定，在DPU這一新興芯片賽道上，如今仍是英偉達、Marvell、博通、AMD幾大傳統(tǒng)巨頭唱主角。

海外廠商主導上游光電芯片之時，也帶動了一批國內光模塊組裝廠站上國際舞臺。數據顯示，全球前十大光模塊廠商中國已占據七個席位，合計市場份額超過五成，多家廠商已成功進入英偉達供應鏈。

以天孚通信、中際旭創(chuàng)、和新易盛為首的三大光模塊組裝廠，今年以來在二級市場上突飛猛進。年初至今，新易盛股價從47元飆升至最新的147元，中際旭創(chuàng)從79元上漲至168元，天孚通信從63元上漲至104元。

財報來看，2024年上半年，中際旭創(chuàng)實現(xiàn)歸母凈利潤23.33億元，同比增長300%；新易盛扣非凈利潤8.65億元，同比上升204.5%；天孚通信扣非凈利潤6.41億元,同比上升184.24%。

根據海關數據，今年1月至5月，我國光模塊出口總額為174.7億元，同比增長80.1%。LightCounting則預計2024年光模塊的年銷售額將增長40%，

作為組裝廠，國內“易中天”三大光模塊廠商的走勢，很大程度由上游Marvell和英偉達決定。

目前來看，只要海外云計算大廠在服務器上的資本支出不放緩，英偉達、博通和Marvell就仍能在人工智能軍備競賽中吃到肉，“易中天”就能跟著喝到湯。

摩根大通此前指出，“未來幾年，服務器的年復合增長率將超過30%。而人工智能/機器學習交換機將在2027年前以40%的年復合增長率擴展，這是博通和Marvell(光學連接)具有強大領導力的領域?！?/p>

宋婉心

鄭懷舟

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