21 年收入/歸母凈利同比+13.9%/—12.0%，維持買入 公司發(fā)布年報(bào): 2021 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/ 歸母凈利49.1/3.9 億元， 同比+13.9%/—12.0%，扣非歸母凈利3.7 億元，同比—4.9%歸母凈利低于我們預(yù)期，主要系原材料價(jià)格上升導(dǎo)致成本上升以及下游需求收縮 公司作為整包模式引領(lǐng)者且產(chǎn)能規(guī)劃明晰，市占率有望提升，但考慮到公司置換落后產(chǎn)能或階段性影響生產(chǎn)以及原料漲價(jià)影響，我們預(yù)計(jì)公司2022—24年歸母凈利為4.58/5.36/6.23 億元可比公司22 年Wind 一致預(yù)期均值11xPE，給予22 年11xPE，目標(biāo)價(jià)4.23元，維持買入評(píng)級(jí) 21 年耐材量增價(jià)降，耐材業(yè)務(wù)毛利率下行 21 年公司耐火材料實(shí)現(xiàn)產(chǎn)/銷量56.8/65.6 萬(wàn)噸，同比分別+0.7%/+2.1% 耐火材料銷售價(jià)格5457 元/噸，同比—1.0%21 年耐火材料整體承包/耐火材料直銷/其他直銷實(shí)現(xiàn)收入30.6/5.2/13.3 億元，同比+4.0%/—13.2%/+72.9%，毛利率24.0%/22.5%/4.1%，同比—1.6/—5.5/+2.6pct，耐材承包及直銷毛利率下降，主要系能源價(jià)格及原料價(jià)格上漲21 年整體耐材業(yè)務(wù)毛利率為23.8%，同比—2.2pct，有所下行 21 年期間費(fèi)用率同比下降，現(xiàn)金回款率降低拖累經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流21 年期間費(fèi)用率為8.1%，同比—1.2pct，銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率同比—0.4/—0.3/+0.2/—0.6pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用增加系主要系存款利息收入減少影響21年扣非后歸母凈利率為7.5%，同比—1.4pct21 年收現(xiàn)比/付現(xiàn)比分別為57.5%/54.1%，同比—12.0pct/—12.7pct，應(yīng)收項(xiàng)目占營(yíng)收比例/應(yīng)付項(xiàng)目占成本比例同比+0.5/—3.2pct，對(duì)下游收款能力，上游占款能力有所下降同期，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流—0.2 億元，同比—0.8 億元/—127.2%，系現(xiàn)金方式回款率降低導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入減少所致 產(chǎn)能持續(xù)優(yōu)化提升，保持高質(zhì)量發(fā)展 據(jù)年報(bào)，公司通過(guò)對(duì)耐火材料制品產(chǎn)能升級(jí)改造及置換工作，截止2021 年，公司耐火材料有效產(chǎn)能為72 萬(wàn)噸/年，綜合產(chǎn)能利用率為78.89%，規(guī)劃及在建產(chǎn)能25 萬(wàn)噸/年，其中置換落后產(chǎn)能20 萬(wàn)噸/年2022 年，公司將貼合客戶端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化趨勢(shì)，繼續(xù)加大對(duì)高質(zhì)量耐火原料，精煉鋼用低碳及無(wú)碳耐火材料和高效連鑄用功能環(huán)保性耐火材料的產(chǎn)能投入我們認(rèn)為公司作為整包模式引領(lǐng)者，疊加中長(zhǎng)期規(guī)劃明晰，市占率有望加速提升 風(fēng)險(xiǎn)提示:鋼鐵景氣度下行，原料價(jià)格大幅波動(dòng)，合金業(yè)務(wù)表現(xiàn)低于預(yù)期